https://www.fridaycl.art/tags/%E4%B8%AD%E4%B8%9C%E5%87%BA%E6%B5%B7/Recent content in 中东出海 on 星期五财论Hugo -- gohugo.iozh-cnMon, 12 Oct 2026 08:32:52 +0800https://www.fridaycl.art/posts/liuqiangdong20261012/Mon, 12 Oct 2026 08:32:52 +0800https://www.fridaycl.art/posts/liuqiangdong20261012/15万平方米，约21个标准足球场，阿布扎比哈利法经济区，2028年才投产。而它的主人——京东产发，三年累计净亏损31.6亿元，资产负债率68.2%，流动负债净额266亿元。同一时间，京东集团2026年二季度收入3464亿元，同比下滑2.9%，2014年上市以来首次季度营收负增长；港股股价从年内高点134.8港元跌到10月初的105.6港元，跌掉21.7%。地在中东，账在股民。 买地，不是租地 先说清楚这件事的分量。 2026年9月底，京东产发在阿联酋阿布扎比哈利法经济区（KEZAD）完成土地交割，规划总面积约15万平方米，紧邻哈利法港，预计2028年起投入运营。关键词是交割——不是签租约，是买断权属。 这不是孤例。把时间轴拉直： 2025年7月，京东产发与阿布扎比机场公司成立合资企业，在机场自由区物流园开发超过7万平方米的仓库。 2025年11月，京东产发与沙特工业城管理局（MODON）签备忘录，拟在利雅得、吉达、达曼开发运营合计超过150万平方米工业和物流项目，投资规模约37.5亿沙特里亚尔，折合人民币约67亿元。 2026年7月，与沙特港务局签约，在吉达伊斯兰港和Al Khomrah片区建两座综合物流中心，合计投资7亿沙特里亚尔，约1.87亿美元，占地9.3万平方米。 2026年8月30日，吉达MODON Oasis园区项目动工，预计2027年9月投运。 2026年9月28日，阿布扎比KEZAD项目落地。 14个月，海湾地区三笔布局。加上阿布扎比机场自由区，京东产发在中东持有和在建的物流基础设施面积已超过25万平方米。 买地是真金白银花了，回报要等到2028年。 这中间的两年多，利息要付，地要维护，团队要养，而收入栏是空的。重资产出海的成本不是"投了多少"，是"多久能收回"。香港资本市场有一门生意叫等待，而等待是有价格的。 再看租金收益的现实。仲量联行数据显示，中国一线城市高标准物流仓储的资本化率约5%到6%。而在中东，工业仓储租金回报看上去更高，但融资成本、汇率风险、区域政治溢价会一层层把这个数字啃掉。用国内的现金流去扛美元区的重资产，还要承担汇率敞口——这笔账在招股书的合并报表里，只体现为一行"投资物业支出"。 买地的这双手，自己还在亏钱 这是最该被追问的一层：去中东买地的京东产发，本身是个连年亏损的资产。 京东产发是京东集团旗下的基础设施开发与管理平台，2018年独立运营，管理资产规模1215亿元，总建筑面积2710万平方米，在亚太新经济领域基础设施提供商中排名前三。听起来很体面。 招股书翻开是另一番景象： 2023年收入28.68亿元，净亏损18.29亿元。 2024年收入34.17亿元，净亏损12亿元。 2025年前九个月收入30.02亿元，净亏损1.59亿元。 三年累计净亏损31.6亿元。 同一份文件里还有两个数字更扎眼。其一，毛利率连续三年下滑：70.4%、69.7%、67.9%。行业龙头普洛斯的毛利率约72%，差距在扩大。其二，境内投资物业公允价值连续亏损，2023年到2025年累计亏损43.7亿元——翻译过来就是：手里这批国内物流地产，市场给的估值一直在往下走。 偿债端更紧。截至2025年9月30日，流动负债净额266亿元，流动资产65.6亿元，公司自己披露的覆盖比例是24.6%；应付京东集团贷款净额145亿元，占总借款35%；资产负债率68.2%，高于行业平均。 注意这145亿的性质：它借的是母公司的钱，不是市场的钱。这种融资安排有好处——不用看银行脸色；也有代价——它把风险留在了集团内部，一旦境外项目铺开、资本开支放大，这笔内部往来会变成集团资产负债表上的压力，而不是外部风险已经定价掉的敞口。 更微妙的是盈利口径的切换。国际财务报告准则下，2025年前三季度净亏损1.59亿元；剔除非国际财务报告准则调整项之后，同口径变成"经调整盈利8.23亿元"。被剔除的究竟是什么？正是投资物业公允价值变动——也就是这家公司资产负债表上最大一块资产的价格变化。把资产的涨跌剔出去再说自己盈利，这不是财技，这是话术。 合规上也并非一尘不染。招股书披露：截至2025年9月30日，46.6万平方米土地存在规划用途与实际用途不符，潜在罚款640万元；99%的租约未办理登记备案，可能面临行政处罚。租金收入的关联依赖同样醒目：2024年来自京东集团的收入13.2亿元，占总营收38.6%；2025年前九个月第一大客户京东物流占比28.7%，是第二至第五名合计（7.6%）的3.8倍。 这门生意的模式是：京东集团给自己人交租金，撑起收入；京东集团给自己人放贷款，撑起杠杆；再拿这套报表去港交所讲一个管理资产1215亿元的新故事。2026年1月26日递表至今已超过8个月，挂牌仍无进展。资本市场对物流地产的定价，比管理层预期的要冷。 集团的现金流，正在同时应付三场仗 如果京东集团处在利润高歌猛进的阶段，中东这笔钱花得或许还算从容。问题恰恰是，它不在。 2025年全年：收入13091亿元，同比增长13.0%；但第四季度收入3523亿元，同比只增1.5%，归母净利润由上年同期盈利99亿元转为亏损27亿元——这是京东上市以来首次季度净亏损。 2026年一季度：收入3157亿元，同比增4.9%；但包含外卖、京东产发、京喜及海外业务在内的新业务，经营亏损103.52亿元，经营利润率-164.9%。 2026年二季度：收入3464亿元，同比降2.9%；京东零售收入2950亿元，同比降4.7%；归母净利润71亿元，同比增15.4%；Non-GAAP净利润89亿元，同比增21%；经营利润45亿元，上年同期为亏损9亿元。 收入降、利润升，这个组合被管理层称为"盈利拐点"。电话会上，CEO许冉说外卖亏损同比收窄超过50%，三季度零售有望恢复正增长。 但请把这几个数字放在一起看：外卖投入从2025年二季度起规模性放大，当季新业务亏损148亿元；到2026年二季度，京东城市外卖业务亏损同比收窄超50%。收窄的前提是上一年的高基数。一个业务从亏150亿收窄到亏70亿，财报上叫"减亏"，现金流上叫"继续失血"。 市场份额更不客气。国信证券7月专题会议引述外卖行业内部人士数据：2026年6月，美团份额约52%，淘宝闪购约41%，京东约7%。 一年外卖大战合计烧掉至少1500亿元，京东最终拿到7%的份额，日均单量约900万单。同一时间，京东还要给欧洲的Joybuy输血：2026年3月进入英、德、法、荷、比、卢六国，自营模式、自建仓配，管理层在二季度电话会上承认"绝对经营亏损随规模扩张而扩大"。 一个季度100多亿的新业务亏损，加上中东在建的25万平方米仓储，加上欧洲六国的自营电商——这三场仗的弹药，来自同一个钱袋。 而钱袋的那一头，是股东的耐心。刘强东在2026年4月拿到1亿美元股息，京东上半年完成约10亿美元股票回购。分红和回购都在做，说明现金还能撑；但股价从年内高点134.8港元掉到10月初的105.6港元，年内最低见过95.8港元，港股口径市值约2.88万亿港元——市场用脚给出了评价。 “最后一个梦想”，谁的梦想 2014年京东内部年会上，刘强东说过一句话：国际化是自己心里最后一个梦想，“这个梦实现了，我也该退休回家抱孙子去了”，并称是否国际化决定京东未来的生死。 十二年过去，梦没实现，人也没退。2022年4月他卸任CEO，此后长期居住在迪拜，以远程方式参与战略决策。他至今担任董事局主席，控制12.7%股权、73.1%投票权。 而"梦想"这个词，京东体系里不止一个版本。2023年，京东提出面向未来二十年的"35711"梦想：3家收入过万亿且净利润过700亿的公司，5家进入世界500强的公司，7家市值过千亿的上市公司，提供超过100万个就业岗位。京东产发，正是这个"7"里的一员——第七个IPO。 看清这层，中东买地的性质就变了。它不是一个业务决策，它是一次估值工程。买地、建仓、做资产、装进一个拟上市公司、再用资本市场的倍数把这个故事卖掉。刘强东需要"第七家上市公司"来兑现"35711"，而中东的沙漠，是这张PPT上最好看的一页。 问题在于，用谁的资源去完成它。 京东产发的资产负债表已经说明了：自有现金流不够，靠母公司借款；收入不够独立，靠关联交易；利润不够看，靠非国际准则调整。这样的资产去IPO，本质上是让公众股东来分担重资产的风险。等中东的仓建成、招商、满租，最快是2028年之后的事；而这几年里，固定资产的折旧、土地的持有成本、汇率的波动、境外的税务合规，全部要在报表上兑现。 这不是阴谋，这是结构。 中东的棋局，谁在算收益 把中东的竞争环境摊开看，京东面对的也不是一块空地。 亚马逊中东站2024年GMV已突破180亿美元；本土巨头Noon估值接近100亿美元；极兔、菜鸟、顺丰同样在跑马圈地。京东在中东有9个海外仓（2025年8月数据），自营快递品牌JoyExpress在沙特起网，这是一张真实的网络。但"真实"不等于"赚钱"——中东北非电商市场规模2025年突破1100亿美元，这个数字很漂亮，可市场规模的增速，从来不会自动转化为某一家企业的利润率。 风险清单还更长：霍尔木兹海峡和红海航线的任何风吹草动都会传导到物流成本；各国监管、税务、外资持股规则存在差异；美元利率维持高位时，重资产的融资成本会被抬高；而京东产发的境外资产目前只占总资产的12.8%，规模效应尚未形成。 在海外，中国企业的成本优势来自供应链和人力；但在地产和基建上，这两样优势都使不上劲。土地是人家的，建材是人家的，人工是人家的，规则也是人家的。你在国内能把仓配成本压到极致，是因为你有3600多个仓库、近51万名一线运营员工、6亿多消费者形成的规模；到了中东，这些护城河一条都不带。 谁的大棋，谁的账单 我不否认京东在中东做对了一些事。 自营、本地建仓、卡住港口与机场两个咽喉，这套打法比烧钱买流量要扎实。京东物流2025年全年收入2171亿元，同比增长18.8%，经调整净利润77.1亿元，供应链能力是真本事。把国内跑通的仓配体系输出到海外，逻辑上站得住。 但逻辑站得住，不等于价格付得起。 这篇文章想说的不是"京东不该出海"，而是：当一家主业的季度收入开始负增长、一个季度的新业务亏损上百亿、一个准备IPO的子公司三年亏了31.6亿、股价年内跌了两成的时候，管理层把资金投向一个2028年才投产、回报周期以十年计、且需要持续追加资本开支的方向——这不叫"下一盘大棋"，这叫把长期资产的期限错配，押在短期股东的忍耐力上。 刘强东有73.1%的投票权，他输不掉控制权。可中小股东没有这个特权。他们的持仓是按季度估值的，他们的耐心是按财报计的。 沙漠里的仓库还没打地基，股价已经先跌了21.7%。这盘棋真正的对手，从来不是亚马逊或Noon，而是时间。 至于"退休前最后一个梦想"——梦想是创始人的，账单是股东的。这两样东西，最好别混在一起谈。 中东这一子落下去，你赌不赌？评论区聊聊。 { "comments": [ { "user": "价值投资者老王", "time": "2026-10-12T09:10:00Z", "content": "买地建仓听着气势磅礴，本质是把今天的现金换成十年后的租金。周期一拉长，任何战略都得打折。我就问一句：钱从哪来？", "likes": 213, "replies": [ { "user": "财务分析爱好者", "time": "2026-10-12T09:26:00Z", "content": "招股书写得很清楚，应付京东集团贷款145亿，占总借款35%。说白了就是母公司输血，不用看银行脸色，但风险全留在集团内部消化。", "likes": 96 }, { "user": "并购律师小张", "time": "2026-10-12T09:41:00Z", "content": "更微妙的是分拆逻辑。把重资产装进子公司，再用公众股东的钱来分摊资本开支，这是标准的资本运作思路，谈不上违规，但小股东确实是在承担最长的久期。", "likes": 74 } ] }, { "user": "韭菜保护协会", "time": "2026-10-12T09:18:00Z", "content": "上市十二年首次季度收入负增长，外卖份额7%，然后跑去中东买地。这优先级排得真有魄力。", "likes": 187, "replies": [ { "user": "散户小明", "time": "2026-10-12T09:35:00Z", "content": "我年初134买的，现在105。看着中东的仓库效果图，感觉自己在给别人的梦想众筹。", "likes": 142 }, { "user": "吃瓜不吐皮", "time": "2026-10-12T10:02:00Z", "content": "兄弟别说了，评论区已经有三个人在互相确认眼神了。", "likes": 58 } ] }, { "user": "行业研究员老陈", "time": "2026-10-12T09:44:00Z", "content": "补充一个行业视角：国内高标准物流仓储的资本化率在5%-6%这个区间，中东工业仓储租金名义回报更高，但融资成本、汇率、地缘溢价会一层层吃掉。这笔账不能只看毛租金。", "likes": 156, "replies": [ { "user": "供应链老法师", "time": "2026-10-12T10:11:00Z", "content": "而且中东的仓主要服务的是中国出海品牌和中转贸易，客户结构和国内完全不一样。招商能不能做满，是三年后才知道的事。", "likes": 67 } ] }, { "user": "ST观察员", "time": "2026-10-12T10:05:00Z", "content": "最让我皱眉的是那个'经调整盈利8.