https://www.fridaycl.art/tags/%E8%8B%B1%E7%89%B9%E5%B0%94/Recent content in 英特尔 on 星期五财论Hugo -- gohugo.iozh-cnFri, 30 Oct 2026 07:04:30 +0800https://www.fridaycl.art/posts/yingteerbaodie20261030/Fri, 30 Oct 2026 07:04:30 +0800https://www.fridaycl.art/posts/yingteerbaodie20261030/陈立武在财报里说，他对这个季度“没能满足强劲的客户需求”感到失望。 几个小时后，同一份财报把四季度的营收指引压到150亿至160亿美元——比华尔街预期的171亿低了9%。毛利率从44.1%一刀砍到38%。每股收益指引0.25美元，市场要的是0.43美元。 一家自称订单接不过来的公司，交出的是一份自认交不出货的指引。 盘后，股价跌了20%，近千亿美元市值蒸发。 最漂亮的季度，最难看的下个季度 先把账摊开。 三季度营收165.1亿美元，同比增长21%；调整后每股收益0.52美元，市场预期0.40美元。营收、利润双超预期，这份成绩放在任何一家公司身上都该是喜报。 这份喜报的保质期，只有一份指引那么长。 四季度：营收150亿到160亿，中值155亿，比市场预期少16亿美元；毛利率38%，比三季度掉6.1个百分点；每股收益0.25美元，几乎对折。 一个季度之内，营收从165亿掉到155亿，毛利率从44.1%掉到38%。 这不叫增速放缓，这叫利润表被按了删除键。 如果只跌5%、8%，可以说是获利回吐。跌20%，是市场在给一个故事重新定价：英特尔不是“AI时代的CPU赢家”，它还是那个造不出足够芯片的工厂。 16亿美元的缺口，6亿美元的爆炸 管理层的解释有两条：PC市场疲软，以色列工厂爆炸。 先说爆炸。10月14日，英特尔在以色列Kiryat Gat的Fab 28发生爆炸，三氟化氮气瓶爆燃，两人死亡、一人重伤。工厂长时间停产，影响了10纳米芯片出货。财务官津斯纳说，这件事在两个季度里会带走约6亿美元营收。 两个季度6亿，摊到四季度大概3亿。 而指引比市场预期少了16亿。 剩下13亿美元，用PC疲软来解释。三季度客户端与物理AI业务收入81亿美元，同比下滑5%，确实在跌。Counterpoint的数据也摆在那儿：二季度全球PC出货量同比下滑4%，内存等零部件涨价，把消费者和小品牌一起挤出了市场。 问题是，PC下滑不是这个季度才发生的。它已经发生了三个季度，分析师不是瞎子，171亿美元的预期里早就含了PC的衰退。 更关键的是另一头：数据中心和AI业务收入73亿美元，同比暴涨78%，是15年来最强的一次。 一条腿涨78%，一条腿跌5%，合起来营收还涨21%——这种结构下给出9%的缺口，只能用一句话解释：它不是卖不动，是造不出。 陈立武自己的原话是“遗憾没能满足强劲的需求”。 翻译一下：订单在我们手上，工厂给不出来。 真正被定价的，是18A 一家公司说自己供不应求，同时又下调指引，在制造业里只有一个含义：良率。 英特尔的代工故事，押在18A上。这是它的1.8纳米级节点，RibbonFET加背面供电，被吹成追平台积电N2的关键一仗。亚利桑那的新厂已经开始量产18A，听上去很美。 但一问到外部客户，答案立刻含糊。 三季度代工收入67亿美元，同比增长58%。这个数字很唬人，可它大部分是左手倒右手——英特尔自己的产品部门向自己的工厂买晶圆，钱在集团内部转一圈，算两次收入。 今年一季度，代工业务亏损24亿美元，来自外部客户的收入是1.74亿美元。 1.74亿。占当季总营收的1%。 陈立武在电话会上说，未来两个季度会有几个客户可以宣布。这句话，市场已经听了不止两个季度。特斯拉的14A订单算第一张真正的名片，可Terafab要到2029年才转起来，首期试产每月3000片晶圆——这点量，连英特尔的折旧都填不满。 更尴尬的是节奏：14A要到2028年才量产，代工业务盈亏平衡的目标却定在2027年底。 目标比产品先到。 说不花一分钱，转身增发了230亿 我最不能理解的一句话，是津斯纳在电话会上说的：除非对产品和工艺的健康度有信心、对客户需求有明确证据，否则一分钱资本都不会花。 话说得漂亮。可同一份财报里，2026年的资本开支从180亿美元上调到了200亿美元。 8月，英特尔刚以每股95美元增发，募了200亿美元，承销商全额行权后是230亿。两个月后，股价73美元。 所有在8月认购这230亿美元的人，账面浮亏23%。其中就包括陈立武自己——他掏了1000万美元，以95美元买了10.5万股，两个月亏掉2300万。 这位被称作“传奇半导体投资人”的CEO，抄在了半山腰。 更有意思的是，这笔钱主要拿去填资本开支的坑。增发稀释4.2%，再加上美国政府10%的股权、英伟达50亿、软银20亿——英特尔过去一年拿到的救命钱，接近400亿美元。 一家公司的融资能力，强过它的盈利能力。 这不是复苏，这是输血。 那20%，跌的是“国家冠军”的期权费 英特尔今年涨了150%，9月单月涨40%，最高摸到142.35美元。按当时的盈利算，市盈率84倍。 同期英伟达不到30倍，AMD三十多倍，台积电二十倍出头。 一家毛利率38%、自由现金流为负、过去12个月净亏112亿美元的晶圆厂，凭什么84倍？ 凭它是美国唯一一家能做先进逻辑芯片的本土厂商。 这84倍里，装的是国防、是供应链安全、是不能把先进制程全交给台湾的政治正确。它不是一家公司的估值，是一个国家的期权。 期权有价值，但期权会到期。 当四季度毛利率掉到38%、当指引缺口16亿美元、当外部客户依然是“下个季度宣布”，市场就开始计算这个期权的时间价值。20%的跌幅，就是这个计算的结果。 10月至今，英特尔的股价已经跌了23%。加上盘后这20%，从142美元的年内高点算起，接近腰斩。 俄亥俄的第一根桁架 有一个细节，比任何财务数字都扎心。 上周，英特尔宣布俄亥俄工厂装上了第一根结构桁架。 这座厂2022年动工，原计划2025年投产。后来推到2027年，再推到2030年。现在的官方口径是：Mod 1在2030到2031年投产，Mod 2在2032年。 一座2022年就开挖的厂房，到2026年才装第一根钢桁架，投产要等到2030年。中间隔着一个完整的制程世代。 亚利桑那的下一座厂，2028年底才运转。特斯拉的Terafab，2029年试产。 把这些时间点连起来你会发现：英特尔关于未来的所有答案，都在2028年以后；而它所有的现在，都在被毛利率和良率拷问。 陈立武上任一年半，做对了很多事：裁员超过20%，卖掉Altera，砍掉一堆不赚钱的项目，把濒死的现金流拉回正数。三季度经营现金流51亿美元，这是真本事。 省钱不等于能造。 一家工厂的竞争力，最终只落在两个数字上：良率，和交期。 这两样，这份财报里都没有变好。 “大到不能倒”的另一种写法 美国政府拿着英特尔10%的股份。这个身份很微妙。 它意味着华盛顿不会让英特尔倒，也意味着英特尔不能按商业逻辑做决定：俄亥俄的厂不能停，因为那是制造业回流的样板；裁员不能太狠，因为那是选区的就业；先进制程不能外包，因为那是国家能力。 “大到不能倒”的另一面，是“大到不能改”。