https://www.fridaycl.art/tags/%E8%B4%B5%E5%B7%9E%E8%8C%85%E5%8F%B0/Recent content in 贵州茅台 on 星期五财论Hugo -- gohugo.iozh-cnFri, 30 Oct 2026 07:02:00 +0800https://www.fridaycl.art/posts/wuliangyecuozai20261030/Fri, 30 Oct 2026 07:02:00 +0800https://www.fridaycl.art/posts/wuliangyecuozai20261030/72块2毛8。 2026年10月29日，五粮液收盘价，总市值2805亿。 2021年2月18日，它的股价是357块1毛9，市值1.39万亿。 五年，1.1万亿市值没了，跌掉八成。 同一天，贵州茅台1354元，市值1.69万亿。 六倍。五粮液现在的全部身家，只够买下茅台的六分之一。 很多人以为五粮液是这几年掉队的。错了。它掉队，掉了整整二十年。只是2026年这场戏，把二十年的账一次性掀开了。 先把差距摆上桌 2025年年报，五粮液营收405.29亿，同比下滑54.55%；归母净利润89.54亿，同比暴跌71.89%。 同一年，茅台营收1720.54亿，净利润823.20亿。 营收差4.2倍，净利差9.2倍。一个卖浓香，一个卖酱香，卖的根本不是同一个量级的东西。 更扎心的是2026年第三季度。 五粮液单季营收44.42亿，同比再跌37.68%；归母净利润9.58亿，跌48.25%。 山西汾酒单季营收73.38亿，净利润18.99亿。 也就是说，当年那个和茅台并称"茅五"的五粮液，如今单季营收只有汾酒的六成，净利只有人家一半。行业第二的位子，2025年三季度就被汾酒抢走了，到现在还没抢回来。 可是二十年前，故事是反过来的。 2009年三季度，五粮液营收首次超过茅台，并且一直压到2012年。2011年，五粮液营收203亿，茅台184亿。那时候媒体写的是"五粮液蝉联白酒老大"。 转折点埋得更早：2005年，茅台净利润11.18亿，第一次超过五粮液的7.9亿。 那一年，五粮液的营收还是茅台的1.6倍。从那天起，五粮液卖得比茅台多，赚得比茅台少，而且这个口子越撕越大。 到2013年，茅台营收彻底反超，此后再没给过机会。 第一张牌打烂：把"五粮液"三个字贴满全国 1994年，福建邵武一家糖酒副食品公司揣着100万跑到宜宾，想借五粮液的牌子做一款酒。别的名酒厂都拒绝了，五粮液答应了。 这款酒叫五粮醇。1998年卖了8580吨，成了爆款。 然后门就关不上了。浏阳河、金六福、京酒、闽台春、圣酒……经销商排队来买牌子。1999年到2001年三年，五粮液开发出不下100个品牌、200多种规格。 2000年，五粮液衍生品牌的销售额突破25亿。靠着这套"买断经营"，五粮液把一众名酒厂远远甩在身后，坐上了行业第一。 短期看，这是天才。长期看，这是自杀。 高端白酒卖的是什么？是稀缺，是"这瓶酒别人拿不到"。五粮液亲手把稀缺变成了"遍地都是"——超市货架上摆着七八种带"五粮"字样的酒，价格从三十块到八百块，消费者根本分不清哪个才是真正的五粮液。 五粮液用一百个品牌证明自己很能卖，茅台用一个品牌证明自己很贵。 差不多同一时间，茅台在干什么？在砍。把两百多个子品牌一路砍到几十个，谁沾"茅台"两个字都要报批，飞天53度死守一个价格带。 二十年后，茅台一瓶飞天撑起1465亿营收；五粮液一百多个牌子加起来，真正扛收入的还是那瓶普五，占酒类收入的八成以上。 品牌这东西，泼出去的水，收不回来。 第二张牌打烂：把经销商的仓库，当成了自己的业绩 2026年4月30日，年报披露截止日的最后一晚，五粮液扔出一颗核弹。 《前期会计差错更正公告》：2025年前三季度营收，从609.45亿调减到306.38亿；净利润，从215.11亿砍到64.75亿。 303亿营收，一夜之间没了。相当于把已经公布了三个季度的成绩单，当着全市场的面撕掉一半。 理由写得很体面：“基于谨慎性原则，调整部分业务收入确认核算。” 翻译成人话：以前货发给经销商就算收入，现在得等酒真正卖到消费者手里才算。 财报上新冒出来一个科目——“其他流动资产—监管商品款项”，2025年初10.57亿，年末263.15亿。 所谓监管商品，就是已经发给经销商、钱也收了、但还躺在别人仓库里没动销的货。这263亿，过去十几年都是以"收入"的身份出现在利润表上的。 花旗说得最直白：这不是会计差错，是公司长期向经销商强制压货、虚增营收和利润的集中清算。 数据不会撒谎。2025年，五粮液产品生产量3.84万吨，同比下降10.96%；销售量1.95万吨，暴跌53%；期末库存2.51万吨，暴增306.9%。 库存比全年销量还多。再加上那263亿监管商品，五粮液账面上压着的存货，合计超过460亿。 经销商的日子更难过。普五出厂价1019元，市场批价850元，卖一瓶亏169元。2025年三季度，五粮液经营活动现金流净额-28.89亿，去年同期是+163.7亿。 反观茅台，2025年直销收入845.43亿，同比增长12.96%，第一次超过批发代理的842.32亿。 同样是卖酒，茅台的渠道是柜台，五粮液的渠道是仓库。 第三张牌打烂：提价提成了自残 2024年2月，五粮液把普五出厂价从969元提到1019元。 理由很正当：茅台都卖三千了，我凭什么不能站上一千？ 结果呢？批价一路跌到850，电商大促能干到750。出厂价和市场价倒挂169元，经销商每卖一瓶都在给厂家倒贴。 2025年12月5日，五粮液"十年首次降价"：打款价1019元不变，额外给119元折扣，开票价900元。算上各种补贴，实际成本降到800多。 名义上没降，实际上降了。这是国企最擅长的体面。 更讽刺的是，这不是五粮液第一次犯这个错。 2013年，行业进入深度调整，五粮液逆势把普五出厂价从659元提到729元。结果渠道直接崩了，2014年被迫降回609元。 同一个坑，隔了十一年，跳了两次。 提价这件事，提得动叫品牌力，提不动还硬提，叫渠道忍耐力。五粮液一直误以为经销商的钱包是无限的，直到2025年才发现，人家的现金流也会断。 第四张牌打烂：产能错过一代，副业养了一堆 德邦证券有过一个很毒的评价：五粮液最新的一批窖池建于2005年，此后到2017年的长周期里，产能储备基本没推进，优质酒只能靠二十多年前投产的老窖池。 浓香型白酒的命门就在这里。酱香靠时间，浓香靠窖池，一口老窖池要养几十年。错过十年扩产，就是错过一代好酒。 同一段时间，茅台在干什么？扩产。茅台酒基酒产能一期一期往上加，系列酒产能同步铺开。2025年茅台酒销量4.68万吨，同比还在增长。 五粮液在干什么？搞副业。 翻它2025年三季报的主营构成（老口径）：酒类占93.08%，塑料制品20.1亿占3.81%，后面还跟着印刷1亿、玻瓶2789万。 一家卖酒的，非酒业务里挑大梁的是塑料和印刷。集团层面还有模具、机械、金融、地产。说是多元化，其实是把主业赚的钱，撒到了一堆不赚钱的地方。 2022年，曾从钦在业绩会上放话：“十四五"期间营收两位数增长，2025年末做到千亿。 2025年实际做到了405亿。离目标差了整整一个自己还多。 最致命的不是经营，是治理 2025年1月，前董事长李曙光被查。同年10月27日，开除党籍和公职。 2026年2月28日，现任董事长曾从钦被宜宾市纪委监委立案审查并留置。 连续两任一把手，倒在同一件事上：经销体系的利益输送。 中间还夹着两个人：2026年2月9日，宜宾市委原书记刘中伯被查；2025年6月，宜宾市副市长兰宏彬主动投案。曾从钦从宜宾市发改委主任、翠屏区委书记一路做到五粮液董事长，这条线上的人，一个接一个。 董事长空缺了三个多月。2025年年报，是由副董事长华涛代签的。